{"id":5620,"date":"2023-01-18T14:28:43","date_gmt":"2023-01-18T14:28:43","guid":{"rendered":"https:\/\/www.borealcm.com\/?p=5620"},"modified":"2023-01-18T14:28:43","modified_gmt":"2023-01-18T14:28:43","slug":"abrochense-los-cinturones","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.borealcm.com\/es\/abrochense-los-cinturones\/","title":{"rendered":"Abr\u00f2chense los cinturones"},"content":{"rendered":"<p><strong>FERNANDO DE FRUTOS, CFA, PhD \u00a0|\u00a0 17 ENERO 2023<\/strong><\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<ul>\n<li>Hemos tenido una sucesi\u00f3n de tres a\u00f1os completamente an\u00f3malos. La inflaci\u00f3n es un subproducto de la pandemia, al igual que los altos tipos de inter\u00e9s. Las malas rentabilidades del a\u00f1o pasado, al igual que la bonanza de los dos a\u00f1os anteriores, deben ponerse tambi\u00e9n en el mismo contexto. Tarde o temprano habr\u00e1 una vuelta a la normalidad macroecon\u00f3mica, el problema es que el precio a pagar por ello puede ser una recesi\u00f3n.<\/li>\n<li>Habiendo transcurrido un a\u00f1o desde que la Fed comenzara a cambiar su discurso, empezamos a ver los primeros signos de desaceleraci\u00f3n en la econom\u00eda. Sin embargo, es a\u00fan demasiado pronto como para apostar por si ser\u00e1 un aterrizaje suave o brusco. Los consumidores parecen de momento relativamente poco afectados por el empeoramiento del entorno econ\u00f3mico, pero habr\u00e1 que esperar a ver c\u00f3mo reaccionan cuando el desempleo comience a aumentar.<\/li>\n<li>Desde el punto de vista de la asignaci\u00f3n de activos, los bonos destacan en atractivo. La bolsa, por el contrario, se ha abaratado mucho respecto al punto de partida hace un a\u00f1o, pero a\u00fan queda la inc\u00f3gnita de cu\u00e1nto bajar\u00e1n los beneficios empresariales. Por ello, los bonos deben proporcionar a los inversores una base de rentabilidad en la cartera que ayude a amortiguar la volatilidad que seguro vendr\u00e1 de la parte de renta variable.<\/li>\n<\/ul>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Un a\u00f1o es un plazo natural para dividir el tiempo, pero en general demasiado corto para juzgar las inversiones. Sin embargo, al comenzar el nuevo a\u00f1o es inevitable que volvamos la vista atr\u00e1s, y que miremos al futuro en igual medida. M\u00e1s a\u00fan despu\u00e9s de haber experimentado uno de los a\u00f1os m\u00e1s desastrosos que se recuerdan para los inversores.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>El a\u00f1o pasado por estas fechas, ten\u00edamos una idea bastante borrosa de lo que pod\u00eda acontecer. La econom\u00eda y las empresas hab\u00edan tenido un a\u00f1o r\u00e9cord de crecimiento. Como contrapunto, hab\u00edamos experimentado un inusual brote de inflaci\u00f3n, aunque \u00e9ste parec\u00eda haber ya alcanzando su pico. Mientras que, por otro lado, la Reserva Federal, a\u00fan m\u00e1s preocupada por el crecimiento que por la inflaci\u00f3n, se dispon\u00eda (con mucha cautela) a poner fin a su pol\u00edtica de tipos de inter\u00e9s a cero.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>En este contexto, la bolsa parec\u00eda cara si se miraban m\u00e9tricas de valoraci\u00f3n absoluta (precio sobre beneficios), pero atractiva si se ten\u00eda en cuenta su valoraci\u00f3n relativa a los bonos (prima de riesgo). Por otro lado, los bonos parec\u00edan vulnerables a los aumentos de los tipos de inter\u00e9s en el tramo corto de la curva. Mientras que, en los plazos largos, los tipos se situaban ya en su nivel promedio.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Todo esto fue antes de que estallara la guerra en Ucrania, poniendo patas arriba a los mercados de la energ\u00eda y con ello dando un inoportuno impulso a la inflaci\u00f3n. Las consecuencias son bien conocidas. La inflaci\u00f3n alcanz\u00f3 niveles no vistos en cuatro d\u00e9cadas, y se alarg\u00f3 en el tiempo lo suficiente como para acabar extendi\u00e9ndose al sector de servicios. La Fed se vio forzada a tener que subir los tipos de inter\u00e9s a un ritmo sin precedentes, causando que los mercados de acciones y bonos corrigieran en t\u00e1ndem. Algo nunca experimentado (en semejante magnitud), y que provoc\u00f3 grandes p\u00e9rdidas en las carteras; independientemente del porcentaje asignado a acciones y bonos.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Por lo general, la Reserva Federal sube los tipos de inter\u00e9s en peque\u00f1os incrementos, con objeto de poder medir el ulterior impacto de \u00e9stos sobre la econom\u00eda. Esta fue tambi\u00e9n la manera de proceder en anteriores episodios de alta inflaci\u00f3n. Aunque en aquel entonces las presiones de precios se fueron acumulando en el tiempo, como una marea, mientras que esta vez, la inflaci\u00f3n apareci\u00f3 como un tsunami. En el caso actual, sin embargo, los bancos centrales reaccionaron con retraso y se apresuraron luego a recuperar el tiempo perdido. El precio que tuvieron que pagar por una subida de tipos tan pronunciada fue renunciar a poder calibrar su respuesta.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Es f\u00e1cil criticar ahora a la Fed. Es verdad que fueron lentos en responder al aumento de la inflaci\u00f3n cuando se reabri\u00f3 la econom\u00eda. Pero teniendo en cuenta que se enfrentaban a una situaci\u00f3n completamente nueva, el pecar de precavidos parec\u00eda lo m\u00e1s apropiado. El riesgo de estancamiento de la econom\u00eda era en aquel entonces la principal preocupaci\u00f3n, y la inflaci\u00f3n, al fin al cabo, parec\u00eda estar siendo causada por restricciones en el lado de la oferta que deber\u00edan ser de naturaleza transitoria.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Ahora sabemos que este prudente modo de proceder subestim\u00f3 el impulso que una pol\u00edtica fiscal demasiado generosa (que igualmente trataba de no quedarse corta) proporcion\u00f3 a la demanda. Pero las transferencias por s\u00ed solas no pueden explicar por qu\u00e9 los consumidores no se han visto afectados por el empeoramiento de la situaci\u00f3n macroecon\u00f3mica. Sin duda, los ahorros acumulados durante la pandemia han contribuido a mantener el nivel de gasto a pesar de la p\u00e9rdida de renta real disponible. Pero la pandemia tambi\u00e9n parece haber alterado, al menos temporalmente, la propensi\u00f3n a ahorrar de los consumidores.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/Consumption-002.png\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-medium wp-image-5607\" src=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/Consumption-002-300x173.png\" alt=\"\" width=\"300\" height=\"173\" srcset=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/Consumption-002-300x173.png 300w, https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/Consumption-002.png 759w\" sizes=\"auto, (max-width: 300px) 100vw, 300px\" \/><\/a><\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Todo esto explica la resiliencia del sector de servicios (aunque empiezan acumularse indicios de lo contrario) a diferencia del sector manufacturero, que hace tiempo que comenz\u00f3 a contraerse. El hecho de que la inflaci\u00f3n haya estado disminuyendo desde el verano, mientras que la econom\u00eda ha salido hasta ahora relativamente ilesa de la fuerte subida en los tipos de inter\u00e9s, ha proporcionado un sost\u00e9n a los mercados de renta variable.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Es muy poco probable que la inflaci\u00f3n regrese al objetivo del 2% de la Fed sin que la econom\u00eda se desacelere de forma significativa. Para derrotar a la inflaci\u00f3n es necesario que el mercado laboral se enfr\u00ede, y queda aun por ver si los consumidores mantienen el nivel de gasto cuando el desempleo comience a aumentar.\u00a0 Esto determinar\u00e1 si finalmente experimentamos un \u201caterrizaje suave\u201d o un \u201caterrizaje brusco\u201d.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>La incertidumbre es mayor de lo habitual, ya que esta vez no habr\u00e1 un remedio f\u00e1cil.\u00a0 Durante las \u00faltimas d\u00e9cadas, cada vez que la econom\u00eda atravesaba un bache, los bancos centrales acud\u00edan r\u00e1pidamente al rescate.\u00a0 Esta vez, sin embargo, la inflaci\u00f3n es tan exorbitantemente alta, que la Fed solo cambiar\u00e1 de rumbo si percibe riesgos para la estabilidad financiera.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/ISM-Fed-002.png\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-medium wp-image-5615\" src=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/ISM-Fed-002-300x174.png\" alt=\"\" width=\"300\" height=\"174\" srcset=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/ISM-Fed-002-300x174.png 300w, https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/ISM-Fed-002.png 757w\" sizes=\"auto, (max-width: 300px) 100vw, 300px\" \/><\/a><\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>Mirando hacia el nuevo a\u00f1o, con los tipos cerca de alcanzar su punto \u00e1lgido y los diferenciales de cr\u00e9dito muy por encima de su promedio hist\u00f3rico, es dif\u00edcilmente imaginable un mal a\u00f1o para los bonos de alta calidad. En cuanto a la renta variable, las grandes correcciones suelen ir acompa\u00f1adas de fuertes repuntes. La principal excepci\u00f3n fueron los a\u00f1os posteriores a la burbuja de las puntocom. En esta ocasi\u00f3n es m\u00e1s que cuestionable que hubiera una burbuja en la bolsa, y si la hubo (desde el punto de vista de precios sobre beneficios), el ajuste experimentado ya la habr\u00eda desinflado.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p>La situaci\u00f3n de partida en 2023 es un espejo de la del a\u00f1o pasado. Los precios de las acciones han ca\u00eddo mientras que las ganancias corporativas no dejaban de subir. Esto ha provocado que las valoraciones se hayan abaratado dr\u00e1sticamente en t\u00e9rminos absolutos. Por otro lado, los tipos de inter\u00e9s han aumentado considerablemente, reduciendo el atractivo relativo de las acciones frente a los bonos. Esto significa que la renta fija debe de volver a desempe\u00f1ar un papel fundamental en las carteras, proporcionando una base de rendimientos que ayude a amortiguar la volatilidad de la\u00a0 renta variable.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n<p><a href=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/PE-Risk-Premium-002.png\"><img loading=\"lazy\" decoding=\"async\" class=\"alignnone size-medium wp-image-5619\" src=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/PE-Risk-Premium-002-300x172.png\" alt=\"\" width=\"300\" height=\"172\" srcset=\"https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/PE-Risk-Premium-002-300x172.png 300w, https:\/\/www.borealcm.com\/wp-content\/uploads\/2023\/01\/PE-Risk-Premium-002.png 763w\" sizes=\"auto, (max-width: 300px) 100vw, 300px\" \/><\/a><\/p>\n<p>Con la evoluci\u00f3n de los mercados de valores tan condicionada por el tipo de \u00abaterrizaje\u00bb que experimente la econom\u00eda, est\u00e1 garantizado que tendremos mucha volatilidad. Es muy dif\u00edcil saber si el mercado ha tocado ya fondo, pero teniendo en cuenta la correcci\u00f3n experimentada, y que en el largo plazo la bolsa siempre acaba subiendo, no queda otra que abrocharse los cinturones hasta que pasen las turbulencias.<\/p>\n<p>&nbsp;<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"<p>FERNANDO DE FRUTOS, CFA, PhD \u00a0|\u00a0 17 ENERO 2023 &nbsp; Hemos tenido una sucesi\u00f3n de tres a\u00f1os completamente an\u00f3malos. La inflaci\u00f3n es un subproducto de la pandemia, al igual que los altos tipos de inter\u00e9s. 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