ETFs, estabilidad financiera y la mano invisible.

Los advertencias sobre los riesgos que el uso generalizado de ETFs conlleva para el buen funcionamiento de los mercados financieros son habituales. La crítica, no importa si es interesada o no, se basa fundamentalmente en dos narrativas complementarias: el riesgo del «dinero incauto» y la amenaza del «castillo de naipes».

La primera de ellas apunta a una asignación subóptima de capital, causada por inversores que invierten ciegamente su dinero en estrategias vinculadas a índices. Si los inversores dejan de discriminar entre negocios buenos y malos, la innovación y el espíritu empresarial se desincentivarán, frenando la destrucción creativa que sostiene al sistema capitalista; una especie de socialismo por la puerta de atrás

La segunda narrativa alude a los riesgos para la estabilidad del mercado planteados por el crecimiento exponencial de los ETFs. El principal problema es que estos instrumentos a menudo no están respaldados por una propiedad directa en los títulos que conforman el índice subyacente, sino que son replicados con contratos derivados. Esto permite que el volumen invertido en estos activos pueda ser muy superior al de sus índices de referencia. El temor es, que en un momento de pánico puedan producirse peticiones de reembolso masivas, sin que haya en el mercado suficientes posiciones subyacentes para vender y devolver el dinero a los inversores.

Y ahora, las dos narrativas se funden en una: dado que la aparición de los ETFs ha facilitado a los inversores minoristas el acceso a clases de activos menos líquidos, como los bonos «high yield» o de mercados emergentes, que anteriormente estaban fuera de su alcance. Y como los inversores minoristas tienen una tendencia a comprar euforia y vender en pánico, las fluctuaciones del mercado se ven exacerbadas, causando que éste sea inherentemente más inestable.

Estos argumentos, aunque tienen una apariencia lógica, son solo un remix de viejas ideas equivocadas acerca de cómo funcionan los mercados, intencionalmente diseminadas por aquellos que más tienen que perder por el éxito de los ETFs. Por ejemplo, los ETFs basados en swap no son diferentes a ningún otro contrato derivado, como futuros u opciones, que son parte integral de los mercados financieros desde hace décadas. Además, si los inversores tienden a no controlar sus impulsos, esto afectaría por igual tanto a los ETF como a los fondos mutuales.

De hecho, con la evidencia empírica acumulada hasta ahora, los argumentos sobre la mala asignación del capital y la estabilidad del mercado son mutuamente contradictorios. Si los inversores pasivos compraran y vendieran indiscriminadamente, los inversores activos estarían explotando las muchas oportunidades de arbitraje que se les presentarán. Esto debería contribuir tanto a estabilizar el mercado, como a mejorar los rendimientos de los gestores activos. Dado que como es sabido la mayoría de los gestores de fondos tienen un desempeño inferior o igual al del mercado, bien las distorsiones causadas por los ETFs son mínimas, o los inversores minoristas no son tan tontos como se les presupone.

Irónicamente, al argumento puede dársele la vuelta, resultando una explicación mucho más plausible: son los gestores activos y los especuladores quienes, en pos de generar alfa, intentan constantemente anticiparse al siguiente giro del mercado; sobre-reaccionando al flujo de noticias y por lo tanto, desestabilizando el mercado.

En contraste, los inversores minoristas se ven afligidos por uno de los sesgos de comportamiento más arraigados: la incapacidad de vender una posición que está en pérdidas. Normalmente se trata de títulos individuales en carteras pobremente diversificadas, lo que suele resultar ser una pobre decisión de inversión. Sin embargo, cuando esta estrategia se aplica sobre ETFs diversificados, no sólo mejora drásticamente las rentabilidades esperadas, sino que contribuye indirectamente a mejorar la estabilidad financiera; una especie de «mano invisible» para los mercados financieros.

Fernando de Frutos, MWM Chief Investment Officer

 

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